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                军工行情启动的必要与可能

                文字:[大][中][小] 手机页面二维码 2019/7/24     浏览次数:    

                2014年6月30日开启的本轮军工行情正在进入纵深阶段。本轮行情能够持续,是政策面、产业面、公司面重叠共振的结果。我们认为,军工是未来3-5年最具确定性、最具爆发性的大行业。2014年是军工元年,国家高层意志,角色和定位转变,资产重组自上而下推进,行业大规模投入,装备大量升级现代化,研发技术过去长达几十年的积累,军民融合互相带动,军品定价体系改变等等,所有这些因素都到了共振节点。更重要的是,在“去房地产”的过程中,军工产业将成为中国新一轮科技革命的发端,也将成为社会资源不断涌入和集聚的焦点。

                 

                1、军工股是罕见的独特投资品种

                 

                  由于军工企业的改革复杂,关联度广,敏感性高,涉及政治、军事等上层建筑,政策指挥棒善变、多变且易变,因此这一投资主题具有较好的发散性和持续性。自上而下的产业链条上任何一个细微环节有所变动,都有可能对军工股产生巨大影响,而不能只看简单的产品量价变化。更何况,武器装备作为一种特殊的商品,价格不透明,数量更要保密。量价变化只是军工股众多驱动因素中的一小部分,更重要的驱动因素蕴藏在生产关系和上层建筑中。也就是说,军工股是一类罕见的投资品种,外因可能比内因更能发挥作用。

                 

                  更感性一点说,军工股是政府、军方和企业三者共同关注的焦点,多重变量集于一身导致其弹性极大。军方需要先进耐用不贵的武器,企业关心订单和价格,政府则在意预算开支以及对全社会的溢出与外部性。不同的定位对应不同的政策导向,军工股由此具备了多层面多角度的发散点和着力点。它们包括:

                 

                  政治层面:周边形势、国际关系、内部平衡等

                 

                  军事层面:解放军体制编制调整、强调实战化、高技术兵种、信息化装备等

                 

                  经济层面:国防预算、装备预算、军民融合、军民一体、军转民、民参军。

                 

                  企业层面:军工集团定位调整、集团间重组、集团下属成员单位重组、上市公司重组。

                 

                  产品层面:新型号的预研、设计、定型与列装,技术来源渠道,技术突破。

                 

                  市场层面:军品定价机制,军品订货机制,军火贸易。

                 

                  上述六个层面中,很明显十八大以来出现了很多新情况新变化,需要我们以全新的思路去面对。一个突出的特点就是:很多呼吁多年、畅想多年而又失望多年的事,很多按照惯性思维不容易、不可能、无法操作的事,很多以往长期难以解决的所谓“老大难”问题,现在陆续有了眉目,获得进展,甚至得到突破。比如解放军体制编制调整、军工科研院所改制、核心总装军工资产证券化、民参军等牵一发而动全身的改革,以往似乎那么遥远,似乎永远是墙上挂挂纸上画画的炒作题材,现在却又如此真实地出现在眼前,发生在你我身边。事实上,作为深化国防和军队改革的一部分,军工产业涌动的改革大潮恰恰是一种先导和象征,它的背后是新一代中央领导集体对中国梦、强军梦的强烈愿望与坚强决心。

                 

                2、重组是军工股的主要驱动力

                 

                  如上所述,正因为不是完全市场化的行业(事实上也无法做到,有论者称,美国的军工企业也是吃资本主义大锅饭),军工企业改革的触发因素、改革导向、改革思路和改革路径与传统意义上的国有企业改革有着显著区别。在目前阶段,通过重组实现军工资源的有效配置和生产关系的理顺,是最可行最有效的手段。对于一个实际需求旺盛、有效供给不足、内部管制严重的产业而言,除引进新的市场参与者获得外延式增长外,放松内部管制、实现资源的合理流动、盘活存量资产、以资产资本化为纽带完善公司治理应当成为首要任务。

                 

                  比如,军工十大央企目前由国务院国资委管理,但很多下属科研院所等事业单位国有资产由财政部管理,航天等领域的很多型号任务则承担着国家战略和国家意志,某种程度上是大国政治的必须品,很难以普通的工业企业标准去衡量。在这种情况下,以资产证券化为代表的并购重组就是军工市场化的第一步。

                 

                  更进一步分析,作为国有企业改革最坚固的堡垒,军工企业拥有十分可观的“改革红利”。与其它诸多产能过剩行业相比,军工产业的改革弹性尤其明显,是经济领域为数不多的可由政府主导并能直接带来效益的改革行为。以军工产业为改革突破口,既可以发展先进武器装备,又可以成为新的经济增长点,是不可多得的“多赢”改革抓手。由此,围绕重组挖掘军工投资标的就顺理成章了。

                 

                  市场对军工股的追捧显示出一种宝贵的热情。这既是对国家政策的呼应,也是看到了资产注入带来的巨大增值空间。在这种情况下,顺势而为是最好的投资建议。

                 

                3、选择军工股的5大标准

                 

                市场容量大。由于一款先进的武器装备从论证到设计、研发、生产直至大规模列装往往需要5-10年的时间,大规模列装的过程往往又将持续10-20年甚至更长的时间,所以仅以1-2年的业绩进行估值,就一定会出现所谓的高估值或者持续无增长的局面??悸堑骄返穆⒍闲?,应该把市场容量作为公司估值的主要决定性因素。因此,市场容量越大、需求空间越大的武器装备,越可以给出估值溢价。

                 

                采购批量多。一款成熟武器的市场空间有多大?这个问题包含两个方面:这款武器装备在生命周期内能采购多少,单价几何?从企业角度而言,前期投入了巨额研发成本,如果订货量不足,那么定价就会很高,否则难以覆盖投入成本。但高昂的价格又会“吓退”军方客户,这就陷入了恶性循环。物美价廉是所有商品获得顾客青睐的最高境界。对先进武器来说,要想实现物美价廉的目标,保证足够的生产批量是关键所在。

                 

                  值得注意的是,一款装备在低速初始生产阶段(LRIP)发生的成本费用极高,这一时期也是生产商的报表最难看的阶段。因为这一阶段涉及大量的工装、测试等费用,而此时的生产批量又很小,均摊下来数额巨大。但这可能是为未来成千上万的生产准备的,不能把这部分成本费用全部算作初期少量产品的成本。

                 

                改型换代频繁。成熟武器的价格是相对稳定的,改型换代是最好的提价方法。以战斗机为例,在其服役生涯中会不断的改进,如F-16从Block 1到Block60,F-22的各个“增量”升级等等。一款战斗机的全部功能就是在这样的升级过程中逐步完善的,其实际销售价格也在升级过程中不断提升。这是武器装备做好市场营销的必由之路。

                 

                成本转嫁容易。武器装备的生产交付由三个环节组成:政府出资、军方采购、企业生产,三方之间存在复杂的博弈关系。目前装备采购多采用成本加成的方法来进行定价,所以军工企业具有极强的成本转嫁能力和抗周期性。研发费用超支、成本上涨往往成为厂商额外利润的来源。另外,在维护保养日趋外包化的今天,装备运营成本的提高也为厂商提供了可观的回报。曾有美国媒体评论称,每次五角大楼的会计单位发明一种新的飞机计价方法,洛马公司不到一年就能想办法把它扭曲到毫无意义的地步。

                 

                科技含量高。作为一种特殊的商品,武器装备在很大程度上是供给创造需求,这种需求能被创造出来的根本点是装备的高超战斗性能和先进技术指标。从根本上说,由于先进武器装备的重要性和稀缺性,所以不管前期制订了怎样的采购合同和目标价格,一切都在动态调整过程中,最终结果都要通过反复的谈判和博弈。从历史来看,成本上涨推动的先进装备涨价几乎成为必然。只要拥有足够先进和顶尖的技术,在政府、军方、厂商三方中,似乎永远是厂商笑到最后。

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